中金：维持中国飞机租赁(01848)“跑赢行业” 目标价7.5港元

中金发布研究报告称，维持中国飞机租赁(01848)“跑赢行业”，目标价7.5港元(22/23年1.1x/1.0xP/B，46%上行空间);因上调租金收益率假设，上调22/23年收入9%/10%至37亿/42亿港元，考虑税率上行、维持盈利预测不变。公司交易于22/23年0.8x/0.7x P/B。

中金主要观点如下：

2021年业绩符合该行预期

中国飞机租赁2021年收入同比-6%至32.8亿港元，归母净利润同比+57%至5.3亿港元、业绩符合预期，核心租赁收入保持平稳、飞机交易收入同比有所下滑。公司全年派息率57%，对应每股股利0.41港元。

机队规模有序扩张、充足订单簿支撑未来增长。

截止2021年末，公司机队规模152架，其中自有127架、较年初+24架，代管飞机25架。公司100架新飞机平均机龄5.7年、剩余租期8.3年，27架储备旧机平均机龄15.4年、剩余租赁4.2年，锁定未来租金收入、并为飞机后市场业务储备资产。整体而言，89%的窄体机占比和76%的大中华地区客户占比使得公司在疫情期间业务运营稳健，期内机队出租率100%、租金回收率98.4%，各时点机队执飞率优于同业。此外，公司当前来自波音/空客/中国商飞的飞机订单簿达244架、数量居全球第三，该行认为有望为未来业务增长提供支撑。

核心租金收入保持平稳，租金收益率有所上行。

1)收入方面，2021年融资及经营租赁收入同比+1%至19.6亿港元，因飞机出售主要集中于上半年、自有飞机交付主要集中在4Q21，故机队扩张对租赁收入的增厚当年体现不明显;经调整平均租赁收益率同比+1.8ppt至13.5%，主要得益于机队100%出租、且中老龄飞机收益率更高。飞机交易净收入同比-41%至3.0亿港元，主因飞机出售数量同比减少9架至9架。

2)成本方面，利息开支同比-9%至12亿港元、主因资金成本下行(2021年4.27%vs.2020年4.49%);应收款减值同比+79%至1.4亿港元，主要来自租金应收款拨备、及新会计要求下联营及合营企业贷款预期损失计提。

全产业链模式持续巩固，俄罗斯飞机敞口有限。

2021年公司完成17架机龄12岁以上的飞机购后回租业务，一方面为联营公司CAAM储备飞机后市场业务资产、发挥其专业的中老龄飞机处置能力，另一方面帮助合作航司优化机队、补充动力(已与涉及购后回租业务的两家航司签订24架新机租赁业务)。此外，俄乌冲突以来，欧盟/美国/英国等对俄罗斯实施制裁，欧盟要求出租人与俄罗斯航司在3月28日之前终止租赁协议，引发市场对租赁商在俄业务的担心。中飞租自有机队中有2架分别租予2家俄罗斯航司，涉及飞机及收入占比不足2%，且持有一定保证金和维修准备金保障。

风险提示：地缘政治风险;疫情超预期;需求修复不及预期;飞机延付;资产质量风险。

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