九毛九（09922）：年报预喜，太二“独木可支”？

九毛九（09922）确信“开心吃鱼”的日子似乎已经来临。

智通财经APP注意到，九毛九股价从2021年12月低点12.62港元，到2月21日21.75港元的高点，近一个季度最高涨幅超过72%。

复盘来看，九毛九这一轮行情并非单均是技术上的触底反弹，而是有实际的业绩增长支撑。九毛九于2月22日发布的盈喜公告显示，公司预期截至2021年12月31日止年度将取得股权持有人应占溢利不少于人民币3.3亿元(单位下同)，较上年同期的1.24亿元增幅不低于165.9%。公司预计在2021年取得的收入不少于41亿元，较上年同期的27.15亿元，增幅不低于51%。

遗憾的是，九毛九的盈喜公告，暂未能使公司股价突破21.75港元的前期高点。

太二开店速度平稳，盈利能力复苏

据九毛九公告，公司2021年业绩预期增长，主要是因公司餐厅经营收入增长强劲，而餐厅经营收入增长强劲主要是因集团的太二餐厅网络扩张。

智通财经APP注意到，近两年，在疫情扰动之下太二餐厅仍然以月均10间左右的速度增长。以2020年为例，太二餐厅的扩张策略具有鲜明特点，即以抢占高线城市及加密现有城市为重点，兼顾下沉市场和空白市场。2020年，太二餐厅新进驻内蒙古、山西、辽宁、甘肃、广西等省份，餐厅数量净增加107间至233间。

2021年，太二开店略有提速，餐厅数量净增加117间至350间餐厅，其中上半年净增加53间，下半年净增加64间。

九毛九作为一个多品牌的餐饮集团，之所以把2021年业绩增长归因为太二餐厅网络扩张，主要原因是，目前九毛九品牌已显“老气横秋”，而新兴品牌尚未培育成型。

据九毛九历史公告，九毛九餐厅数量在2020年下降至98间，同比净减少45间。九毛九在财报中表示，公司2020年已关闭客流量相对较少的餐厅，且不再经营位于广东及海南省以外的九毛九餐厅。2021年上半年，九毛九餐厅进一步精简至91间；期内，2颗鸡蛋自营店和加盟店合计数量为37间，同比净减少16间；怂冷锅串串、怂重庆火锅厂、那未大叔三个餐饮品牌数量合计仅为5家。

从业务体量看，太二无疑是九毛九最强的α，但决定投资者为九毛九投下“信任票”的除了餐厅数量的多寡之外，还有餐厅的盈利能力复苏。以太二品牌为例，2019年是太二翻坐率的巅峰，年内平均翻坐率达到4.8倍。2020年受疫情影响，翻坐率下滑至3.8倍。不过据野村研报，太二餐厅翻座率在2020年下半年改善至4次，加上受益于餐厅数量大幅增长，下半年的销售表现超越2019年水平。

2021年上半年，太二餐厅翻坐率复苏至3.7倍，较2020年同期的3.4倍有所好转。九毛九餐厅翻坐率也在2021年上半年复苏至1.8倍，较2020年同期的1.3倍明显提升。

成长逻辑确定，盈利预期存分歧

在智通财经APP看来，太二的成功一大核心要素是商业模式创新的成功，譬如该品牌规定每桌接待顾客最多四人且不加位不拼桌，进一步淡化了社交属性，相较于主打社交的餐饮品牌，其顾客更快的用餐速度，更短的停留时间，从而创造更高的翻台率，有利于太二在特殊经营环境下实现经营复苏。

“轻社交”模式的不只是令生意恢复速度更快。太二“每桌最多接待四人”的规定，实际上是尽可能的把单批用餐顾客数量标准化。以顾客标准化倒逼服务流程标准化，实现降本增效的同时提高门店的可复制性。这或许是太二在2021年实现门店规模和业绩增长最重要的砝码。

国盛证券亦认可太二的经营模式，国盛在研报中表示，太二进入市场时行业已非蓝海，但对准年轻人市场，精于产品做到“好吃”、产品&空间&员工做到“好看”、融入多元元素做到“好玩”，通过产品创新、品牌营销及极致减法，打造了非常优质的门店模型。公司以强中控赋能前端品牌，激励绑定激发活力;深入全链路、且高度标准化，品牌资源共享，多条赛道推陈出新。

关于未来盈利预期，国盛预计九毛九2021-23年实现收入41.6/63.6/88.1亿元，归母净利3.4/5.8/8.8亿元，参考同行业可比公司，目标价26港元，对应2023年PE35X。

相较于国盛给予九毛九较高的业绩成长预期及目标价，瑞信的看法相对谨慎。瑞信认为，九毛九2021年业绩增长虽然强劲，但逊于该行及市场预期，其中销售低3%及8%，净利润低11%及12%。据九毛九全年预测，意味着2021年下半年销售及净利分别不少于20.79亿元及1.44亿元，即同比增18%及跌31%;而净利润率为6.9%，跌5个百分点。主要由于去年11月至12月受疫情影响、销售去杠杆，以及可能有外汇因素影响。

考虑到市场环境仍充满挑战，瑞信下调九毛九2022/23年每股盈利预测14%及10%，目标价由23港元下调至22港元。瑞信还表示，虽然仍看好九毛九强劲的复苏及增长潜力，但其股价年初以来大幅上涨，风险回报的吸引力减少。

智通财经APP认为，站在长期主义的角度，九毛九未来或许需要着重考虑其市场容量的问题。原因是西北菜在中餐体系中的份额偏小，九毛九品牌在激烈竞争中也处于守势而非攻势。太二品牌虽发展势头正盛，但鲈鱼这一品类的市场容量不过百亿级别，在门店基数已经较大的前提下如何延续快速增长需要继续交给时间来证明。

这意味着，如果有朝一日九毛九要做出如火锅巨头一般的体量，扎实推进多品牌是必经之路。当下较为尴尬的一点是，尽管九毛九试水“太二前传”切入川菜赛道，推出“怂重庆火锅厂”切入火锅赛道，推出“赖美丽”跻身烤鱼赛道，均为公司业务规模扩张及业绩增长带来相信空间，但这心新锐品牌孰是下一个“太二”尚难有定论。

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