中金：首予保诚(02378)“跑赢行业”评级 目标价176港元

中金发布研究报告称，首予保诚(02378)“跑赢行业”评级，目标价176港元，对应1.21倍2022e集团P/EV，隐含39.7%上涨空间，核心假设包括：1)基于审慎原则给予寿险业务1.4倍2022eP/EV;2)给予资管业务15x2022eP/E;3)给予其他业务1x2022eP/B。该行预计2021-23年EPS分别为-0.99(亏损)/1.11/1.25美元，CAGR为17.3%。

中金主要观点如下：

亚洲是全球最大的寿险市场，增长前景稳健。

2020年亚洲占全球寿险市场份额为39%，排名世界第一，亚洲寿险保费在过去5年实现3.8%的复合增长，但从渗透率看部分市场与成熟市场仍有差距。该行认为受益于经济的快速发展、中产家庭数量增长和保障意识的提升，未来亚洲保险市场仍有较大发展空间。作为亚洲市场第一梯队的保险公司，该行预计保诚将持续受益于亚洲保险市场的扩张。

该行认为保诚因确定性强的业绩增长而具备投资价值，基于：

1)股权结构和管理层：保诚股权结构相对分散，大股东对管理决策干预较少带来战略定力，同时高管考核与股东回报高度挂钩;

2)负债端：公司深耕亚洲市场，剥离杰信人寿后更专注于亚洲业务的发展，丰富的寿险经验和多年经营成果的积累使得公司拥有获取高品质业务的能力，新战略下公司业绩增长有望超过市场预期;

3)投资端：优秀的投资能力有望助力瀚亚成为新的盈利增长点;

4)报表质量：较为审慎的精算假设带来较高的内含价值可信度;

5)领先的C端数字化平台Pulse提供健康管理等一站式服务，提升获客能力的同时推动老客户复购。

剥离杰信人寿后保诚寿险业务的合理P/EV为1.4-1.5倍。该行对标友邦对保诚寿险业务进行估值，给予保诚寿险业务1.4-1.5倍2022eP/EV，基于：1)存量业务1倍2022eP/EV;2)将未来5-6年新业务折现纳入估值;3)风险贴现率维持5.2%(1H21值)不变。

该行认为，市场由于对公司短期增长的预期过于悲观而低估了保诚在亚洲市场的长期成长性和公司寿险业务的价值。潜在催化剂：中国内地新业务复苏情况超预期。

风险提示：新业务保费增长不及预期;中国内地和中国香港通关进展不及预期;新冠疫情扩散风险;股市大幅波动。

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