国元国际：维持安踏体育(02020)“买入”评级 目标价150港元

国元国际发布研究报告称，维持安踏体育(02020)“买入”评级，目标价150港元，对应约35倍22E PE。四季度整体表现符合预期，安踏主品牌增长动能清晰，基于FILA清晰的高质量增长战略、及其在中国运动时尚领域的强品牌力和领导地位，看好FILA 22年流水增长较21H2回暖。长期而言，公司多品牌布局、强运营能力、强渠道掌控力、强执行力的核心优势不改。预计21E至23E营收分别为488/593/717亿元，同比+37%/+22%/+21%;净利润分别为75.7/93.8/117.4亿元，同比+47%/+24%/+25%。

国元国际主要观点如下：

安踏品牌Q4流水提速，冬奥为安踏品牌向上带来机遇，增长目标明确：

21Q4安踏主品牌营运指标均呈现持续向好态势，电商和儿童环比提速明显。21Q4安踏品牌整体/大货/儿童/电商分别取得10%-20%中段/10%-15%/25%-30%/30%-35%的同比增速，安踏牌整体19年同期取得10%-20%高段增长。安踏牌21全年流水同比增25%-30%，高于Q3时yoy+20%的指引。2022展望：安踏牌明确提出22E 18%-25%的流水增速指引，彰显经营信心。

主品牌成长驱动力充足，主要为1)品牌营销上，安踏将把握冬奥机遇期并结合安踏奥运科技做品牌传播;2)产品上，安踏攻克了氮科技发泡成本高和量产难度大的痛点，氮科技在安踏鞋品覆盖度的提升将助力产品向上突破。22年订货会ASP yoy+10%可归因于中高端产品占比提升;3)渠道上，安踏DTC成效显著，渠道结构优化将助力公司更好匹配中高端产品目标客群。

FILA Q4环比改善，高质量发展战略将驱动品牌实现高于行业的增速：

21Q4 FILA流水同比增高单位数，较19同期增35%-40%。考虑到国际品牌在21H2销售不振、疫情反复等影响，Q4 FILA虽承压但逐步改善。该季度增长主要由FILA子品牌及电商贡献。21Q4 FILA线下大货/儿童/潮牌/电商流水增速分别为持平/中双/低双/25%-30%。2021 FILA全年流水同比增25%-30%，优于Q3时20%-25%的指引。

2022展望：FILA将持续推行高质量增长策略，当前市场预期FILA 22年流水增速约15%-20%。增长驱动力包括：1)渠道升级，开大店和关低效店以改善连带及提店效;2)在目前约20%+的基础上提升电商和鞋占比;3)重视品牌专业运动基因，于网球/滑雪等领域进行突破。

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