光大证券：维持友邦保险(01299)“买入”评级 内地寿险市场发展可期

光大证券发布研究报告称，维持友邦保险(01299)“买入”评级，2021年实现28.5%的归母净利润增长，以及中国香港市场业务逐渐恢复，结合公司正持续扩张中国内地市场，上调2022-23归母净利润预测13.3%/29.6%至81/98亿美元，新增24年预测114亿美元，目前股价对应公司22年EV为1.46。

事件：1)2021年友邦保险营业收入475.3亿美元，同比-5.6%;归母营运利润64.1亿美元，同比+7.9%;归母净利润74.3亿美元，同比+28.5%;新业务价值33.7亿美元，同比+18%(固定汇率)/+22%(实质汇率)(以下未标明均为实质汇率);内含价值73亿美元，较上年末+11.9%。

2)经董事会批准，公司拟在未来三年通过股份回购计划向股东返还100亿美元资本，资金将以友邦保险集团可用资本及现金储备拨付。

光大证券主要观点如下：

全年保费实现正增长，增速主要贡献自中国内地市场。

2021年友邦总加权保费收入368.6亿美元，同比增长4.1%，较前三季度下滑4.1pct;首年保费收入45.1亿美元，同比增长3.8%，较21H1下滑7.8pct;年化新保费收入56.5亿美元，同比增长8.2%，较前三季度下滑1.2pct。受2021年下半年各市场疫情反弹而收紧防疫措施的影响，下半年业务表现略弱，但受益于上半年业绩的强劲表现，全年保费仍实现正增长。

从各市场情况来看，中国内地市场全年总加权保费收入同比+24.5%，成为友邦保费增速的主要贡献市场。2021年中国内地市场总加权保费收入、首年保费、年化新保费分别为70.0、13.6、14.0亿美元，同比增速分别为24.5%、17.9%、17.3%，主要得益于中国寿险市场的巨大增长潜力以及友邦在中国内地加速实施的区域扩张计划。

NBV与NBVM持续双增，中国香港新业务价值恢复增长，21H2同比增速达81.6%。

2021年友邦新业务价值为33.7亿美元，同比增长18%(固定汇率)/22%(实质汇率)，疫情影响下较21H1下滑4pct(固定汇率)/6.9pct(实质汇率)，新业务价值利润率为59.3%，同比增长6.7pct，较21H1提升0.3pct，主要得益于产品组合的大幅改善(尤其是在中国香港及泰国)、较高的政府债券收益率以及承保开支超支减少，以及NBV保持上半年的双增态势。

从下半年各市场的具体表现来看，21H2新加坡、马来西亚、中国内地以及其他市场NBV虽分别同比下降11.3%、10.6%、1.1%、5.8%，但中国香港和泰国分别同比增长81.6%和10%，带动21H2NBV整体增长14.5%，其中香港市场在中国内地旅客前往香港地区的个人游计划继续暂停情况下，仍在本地客户群的带动下实现较高增长，除低基数效应外，主要得益于新推出的旗舰产品销售动力支持以及2021年7月与东亚银行开展的伙伴分销业务的强劲表现。

最优代理人+伙伴分销，友邦持续深耕中国内地市场，看重的是中国内地寿险市场的巨大增长潜力。

1)2021年友邦继续位居全球百万圆桌会榜首，取得连续七年领先同业的佳绩，未来将持续为中高端客户群体提供高质量服务;同时，友邦不断拓展分销渠道，2021年6月投资中邮人寿，拓宽在中国寿险市场的发展机遇;2021年7月与东亚银行建立15年独家银行保险伙伴关系，联合中国香港市场拓展珠三角业务;2022年2月，与邮储银行签订合作;2022年3月，收购蓝十字(亚太)保险有限公司全部股份以及宝康医疗80%股份，有助于深化健康险业务以及打造医疗生态系统，并进一步拓展分销渠道。

2)2021年，友邦中国在天津、石家庄和四川代理分销的新业务价值较2020年增长74%，继2021年3月四川成都分公司成功开业后，湖北武汉分公司也于2022年1月开业，未来也将继续开拓地域市场，友邦预计2030年在内地市场将接触到现有地域版图5倍的潜在客户群。通过渠道扩张，友邦持续深耕中国内地市场，看重的是中国内地寿险市场偏低的渗透率、巨大的保障缺口以及高增长预期的中高收入群体规模将为友邦带来的业务增长潜力。公司预计2030年目标中国内地中高收入群体将超过9亿人，填补中国内地死亡保障缺口所需的潜在年度人寿保险费超过1600亿美元，2020年内地寿险市场渗透率仅2.4%，未来增长空间广阔。

现金分红同比增长8%，公司拟未来3年进行100亿美元回购计划。

2021年度，公司将向股东派发末期股息108港仙/股，全年股息总额为每股146港仙，同比增长8%;同时，经董事会批准，公司拟在未来三年通过股份回购计划向股东返还100亿美元资本，资金将以友邦保险集团可用资本及现金储备拨付，回购计划体现了公司对自身发展前景的信心，同时进一步提升股东回报。

该行表示，友邦布局亚太地区18个市场，国际经营经验丰富，实力雄厚，2021年业绩表现较好，作为友邦新业务价值的主要贡献来源，中国内地寿险市场未来增长空间广阔。

风险提示：经济复苏不及预期;政策改革推进不及预期;疫情大范围内反复。

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