十大券商策略：震荡“磨底”期，静待拐点信号 短期追求“性价比”

4月第三周，3月经济数据全面走弱下LPR并未调降，降息预期落空与海外美联储加快收紧货币政策持续压制市场。近五个交易日万得全A指数再创阶段新低，累计大幅下跌4.76%。市场成交额较上周收缩，北向资金本周合计小幅净流入4.43亿元。申万一级行业板块中，仅纺织服饰板块上涨，周涨幅为4.09%，其余板块均收跌，其中，房地产、钢铁、有色金属、医药生物、煤炭跌幅居前；公用事业、美容护理、食品饮料、通信、家用电器跌幅相对较小。

后市如何预判？且看最新十大券商策略。

中金公司：情绪指标“磨底”

目前在政策、估值、资金、行为信号方面已经部分显现底部特征，基本面信号结合当前的增长环境，可能尚需时间等待更为明确的拐点出现，依然维持目前市场处于“磨底”期的判断，虽然短线市场可能仍有反复，但中长期来看机会逐步大于风险，对于后市表现不必过于悲观。结构上，我们认为低估值“稳增长”领域仍具备一定配置价值，关注消费领域自下而上的择股机会，制造成长风格可能仍需静待时机。

当前关注三个方向：

1）在市场“磨底”阶段，估值相对低的稳增长板块可能在当前宏观环境下仍具备相对收益，如传统基建、地产稳需求相关产业链（地产、建材、建筑、家电、家居等）等；

2）前期调整较多、估值不高、中长期前景仍明朗的中下游消费，自下而上择股，包括家电、轻工家居、汽车及零部件、农林牧渔、医药等；

3）制造成长板块包括新能源汽车、新能源及科技硬件半导体等风险已经有所释放，但转机在于“滞胀”风险、全球流动性和市场情绪因素能否边际改善。

中信建投：构筑U型底，逢低布局

中期视角我们继续维持A股正在构筑U型底部区域的判断。一方面，政策底、信用底或已大致确认，后续盈利底也将在中期逐步完成；另一方面，市场的估值、情绪指标也已经进入了市场的底部区域，后续虽然仍存在继续下跌的可能，但就赔率而言空间已经相对有限。因此，中期视角下虽然市场磨底过程可能会持续反复，但投资者也无需过分悲观，应耐心等待市场完成U型底的构筑。

市场磨底期，投资者应耐心等待市场完成U型底的构筑，中长期视角看无需过分悲观，更应考虑防守反击，逢低布局。防守反击：1）城商行、农商行、水电股等高股息品种仍是底仓配置首选；2）疫情经验来看，食品加工等必选板块在确诊人数高峰期有超额收益，且盈利下行期其具有相对逆周期的盈利波动；3）纺织服装是典型的必选消费板块，同时近期人民币贬值预期较强，短期内攻守兼备。

逢低布局疫后修复和稳增长加码：1）疫后复苏可在生产端和消费端同时布局，生产端修复主要关注物流、汽车等，消费端修复，瞄准估值合理且本轮修复速度更快、确定性更高的必选消费（农产品加工、食品加工）+本地消费（港股餐饮、休闲食品、医疗服务、影视等）配置价值较高。2）地产仍处于政策持续发力但数据尚未回暖的结构。预计在地产数据明确回暖之前市场对政策的期待仍将继续。3）基建已经明确发力，建材景气上行有保障。

华安证券：降息预期落空无碍政策后续发力，震荡筑底格局未改

3月经济数据全面走弱下LPR并未调降，降息预期落空与海外美联储加快收紧货币政策持续压制A股。国内货币政策延续克制，短期流动性合理充裕基调预计短期内不会改变，“稳增长”政策有望在新老基建、促销费、稳地产方面进一步发力。针对市场对稳增长政策的担忧，预计在4月底中央政治局会议中将得到回应，从而提振风险偏好。

市场风险偏好仍然低迷，短期关注中央政治局会议的经济与政策定调。本阶段海外美联储货币紧缩预期的风险仍在释放中，美股阶段性回调仍在进行，A股仍在受制海外弱市影响。密切关注人民币汇率走势，若仍快速贬值，谨防形成贬值预期带来资金外流担忧。4月底将召开中央政治局会议讨论一季度经济形势，其中最值得关注的点在于政治局会议对经济目的的定调和政策安排，我们预计大概率仍将坚持全年经济增长目标，督促政策加码发力。

行业配置方面，继续超配稳增长、消费风格，中长期逐步布局成长主线。具体的行业配置继续围绕三条主线及两大主题。主线一：继续超配稳增长链条，具体关注建筑建材、建筑装饰、钢铁、水泥、地产全链条（如玻璃、房地产服务/开发、家居、汽车等）以及银行等相关机会；主线二：居民消费复苏具备确定性，建议关注估值修复、涨价、出行链条三大方向，关注食品饮料、医药生物板块估值修复、把握必选消费品涨价（种植业、化肥、乳制品、调味品）以及服务类出行链条复苏“抢跑”相关机会。主线三：中长期成长主线仍存拔估值可能，建议逢调整加仓电力设备、电子。主题方面，建议围绕数字经济、国企改革进行配置。

国泰君安：破釜沉舟

市场进入寻底阶段，配置价值有望逐步显现。当前股票定价的难点在于，经济增长与信用路径的不确定，带来盈利预期的模糊和风险偏好的下降。

布局与稳增长相关的周期和消费。经济转型+增速下行，增长对传统部门尤其是投资和消费的依赖度在上升，而非下降，因此稳增长相关资产的风险预期随着政策的逐步发力应趋于收敛，这是确定性的重要来源。但是需要指出的是，由于稳增长本身的内涵和路径与过去不同，这意味着内部股票的选择也会与之不同，龙头将获得更多的份额与盈利弹性。新的变化在于，美元利率的提升开始带动美国商业票据和垃圾债利差走阔，“金丝雀”地区出口增速的放缓正在预示全球贸易活动开始放缓，人民币币值的波动和输入型通胀压力显现。这一变化将通过外资交易传导国内股票市场，考虑Q1国内机构投资者仍在拥挤交易大盘成长并与海外投资者高度重叠，因此与稳增长相关的周期和消费价值类股票具有更优的逻辑和交易结构。

选股思路：低估值、有业绩、业绩确定的股票。行业推荐：1）持有实物资产并具有稳定现金流的方向：煤炭、化工资源品、二线央国企地产、银行；2）政府支出主导的公共投资方向：建筑、电力电网、风光电；3）困境反转，核心关注供给侧深度优化：生猪、白酒与消费者服务，Q2关注消费类建材、钢铁投资机会的显现。

中信证券：从投资者行为看配置性价比

投资者情绪已回落至低点，但受迫性卖出压力有限。主要受基本面预期压制，叠加一季报披露整体较弱，投资者风险偏好上周明显下行。一方面，上周A股日均换手率1.2%，处于2021年以来较低水平；另一方面，平均下跌个股占比为61%，周四占比达92%，市场情绪低迷。从“市场温度指数”来看，大盘风格的上证50和沪深300已由3月中旬的冰点回升，中小创风格的交投热度则仍在极低水平，两者都处于2018年以来的低点附近。同时，场内融资余额下行缓慢，过去一周两融交易额占A股交易额比重仅为6.7%，处于历史低位。截至4月22日，两融平均维持担保比例维持在249%的较高位置，全市场股票质押市值余额33387亿元，相比2018年末42336亿元规模压力显著降低：预计负面情绪释放诱发受迫性卖出的风险非常低。

以成交拥挤程度的结构特征判断，近期资金流出主要来自游资和散户，从估值、申赎和仓位判断，机构端资金调仓和减仓处于尾声，市场情绪已回落至2018年以来低点附近。主要指数的动态市盈率也已回落至2010年以来25%分位以下，其中主要蓝筹指数处于2018年以来10%分位以下，中国经济长期向好的基本面不会改变，当前指数中长期配置性价比凸显。预计全年稳增长目标不变，随着疫情影响减弱，季报披露结束，美元如期加息三因素落地，基建、地产和消费三主线在5月有望迎来同步复苏，中期修复行情渐行渐近，建议继续紧扣稳增长主线，坚定布局估值低位和预期低位品种。

国盛证券：底部是怎样炼成的？

二探3000后，对于市场而言，当前有两个关键问题：第一，股市还有多少下行空间？第二，什么时候可以转乐观？

空间上看，经过近期二次探底后，全A风险溢价指标再度回升至历史90%分位，其对应的未来12个月预期收益率已经达到15%。即从长期配置视角看，当前A股已经进入深度价值区间，这一点毋庸置疑。但空间与时间是两个问题，转乐观需要的宏观与微观信号分别是什么？风险偏好的修复的宏观路径：其一，内生性信用扩张能否实现，企业中长贷是关键；其二，全球利率环境（或联储紧缩预期）的转向；其三，疫情的形势及管控政策出现转机。就目前情况来看，这三个条件仍然具有高度不确定性，想要据此判断难度很大。

当前宏观风险水平仍在高位，且可预测性较低，想要据此判断难度很大；而微观交易层面，重要的三个见底信号：普跌、缩量、情绪底部拐点，目前尚未出现。因此，还不能过早给出底部的判断。在更加明确信号出现之前，我们在选股逻辑上继续推荐“红利+基本面预期改善”策略、“低估值低仓位+困境反转”策略。行业配置上建议继续重视三个确定性溢价：（一）“三重压力”下稳增长政策的确定性；（二）困境反转，远期业绩改善的确定性；（三）中短期内供需错配的确定性。需要再次强调的是，对于长期配置资金而言，当前的A股已经进入价值区间；但就时间来看，还需要明确的宏微观信号的出现；若上述风险偏好修复的宏观路径得以实现，二季度中后段可关注消费股的战略配置机会。

策略建议与行业推荐：（一）稳增长方向推荐优质民企+国企开发商、地方成长性建筑以及优质中小行；（二）兼具低估值高股息的钢铁、国企改革+成长趋势确定的军工；（三）困境反转概念的养殖、油运航运、餐饮。

兴业证券：悲观预期反映到什么程度了？

3月以来国内疫情多点爆发，疫情封控加强、企业停产、供应链阻塞，导致出口增速放缓、海外订单流失、人民币需求减少，是本轮人民币贬值的核心原因之一。而近期，决策层连续要求保障产业链供应链稳定，企业复工复产已在推进、疫情对供应链的冲击逐步缓和，后续出口有望回升并继续支撑人民币需求。

从多项指标看，当前市场悲观预期已很大程度反映在股价中，市场情绪已接近冰点，从多项指标来看，市场悲观预期已很大程度反映在股价中。往后看，尽管在新冠疫情、美联储加息缩表、美债利率上行、美股波动、俄乌冲突等内外部不确定性下，短期市场很难直接反转，但后续市场更多将从整体调整转入结构性分化。

结构上，聚焦三个方向：1）地产基建：政策宽松的方向已经明确，近期疫情反弹更进一步加大了后续政策宽松的空间和力度。同时，全球市场仍处于高波动、低风险偏好的乱局中。地产、基建、银行等板块兼具安全性与政策驱动。2）消费核心资产：一方面，受益于国内疫情逐步改善。另一方面，板块股价、估值均已处于低位，内外部不确定下进可攻退可守。3）5月“新半军”或迎来一波修复窗口：年初以来“新半军”大幅调整。后续随着一季报业绩窗口过去、供应链冲击缓解、美联储加息50bp靴子落地，并且结合我们“新半军”择时框架领先指标的判断，5月我们认为“新半军”有望迎来一波修复窗口，建议结合估值和业绩确定性自下而上精选。

中长期，继续看好科技创新的五大方向。1）新能源（新能源汽车、光伏、风电、特高压等），2）新一代信息通信技术（人工智能、大数据、云计算、5G等），3）高端制造（智能数控机床、机器人、先进轨交装备等），4）生物医药（创新药、CXO、医疗器械和诊断设备等），5）军工（导弹设备、军工电子元器件、空间站、航天飞机等）。

山西证券：量能不足，情绪冰点

本周鲍威尔隔夜讲话再度释放强鹰信号，市场预期5、6、7月或将三连加息50bp，甚至不乏接下来两个月加息75bp的预期，紧缩力度可见一斑。受此预期影响，2年期美债收益率快速抬升，2年期/10年期美债期限利差再度收窄至0.18%(截至4月22日)，“软着陆”显得愈发艰难。此外，受通胀失控风险走升影响，欧洲央行高管表示最快或将于7月开启加息。综合来看，美国当前面临的核心问题为供应链中断持续与劳动参与率难升，欧洲当前主要仍受地缘冲突持续、对俄制裁加码带动能源价格居高的影响。

国内方面，此轮疫情爆发进一步加剧了国内经济下行压力，使国内消费复苏步伐再受挫。往前看，我们认为，货币政策及国内宏观流动性环境有望维持宽松，但短期内进一步全面加码的空间相对有限，海外紧缩愈演愈鹰已使汇率出现明显波动，人民币自周二开始急速贬值，离岸一度跌超1400点，在内松外紧、国内疫情再起扰动下，汇率短期内仍面临较大压力。综合来看，国内宽松格局延续，再度加码不易。

A股大势研判方面，我们认为，当前市场已基本触及低点，经过连续调整后，主要指数及热门赛道板块估值均回归至相对低位，性价比开始逐步凸显，当前时点建议关注估值修复的同时，维持一定谨慎，国内外经济市场环境仍面临较大不确定性，市场信心的重建需要一些有力的提振信号。大盘股或仍相对占优，“稳增长”预期充分消化后，周期板块短期内易受到美元走强扰动，疫后修复行情仍有待行业业绩与景气边际改善的印证，配置中建议自下而上坚守优质标的。

行业配置方面，看好：（1）物流板块（短期热度高，中长期有望获得趋势性机会）（2）纺服板块（Q2经济增速触底，汇率承压支撑估值修复）（3）石油石化板块（美联储加息周期中多表现较优，供给偏紧带动价格中枢抬升）。同时关注：农林牧渔（全球粮价走高支撑主粮种植子板块）；国防军工（中长期景气度向好）。

华西证券：持续震荡磨底，价值蓝筹占优

疫情走势对二季度经济复苏和政策发力节奏至关重要。本轮疫情对经济基本面最大的冲击在4月份，若5月上旬国内疫情得到有效控制，随着企业恢复正常生产，在全年“稳增长、稳就业”的目标下，逆周期的对冲政策有望加码。财政、货币政策重点聚焦重点领域和薄弱环节，尤其将注重对受疫情严重影响的行业和中小微企业的支持。

美联储激进加息预期和本土疫情制约市场风险偏好，两市成交额持续缩量，存量博弈特征明显。当前万得全A股权风险溢价（ERP）为3.28%，已升至2002年均值+1倍标准差以上，与2020年3月份的ERP水平相接近；两市成交额逐步缩量，本周万得全A周平均成交额从3月份万亿左右首次降至8000亿元以下；公募基金发行处于低位，4月截至22日，股票型+混合型基金发行份额不足100亿份，仅占全部新成立基金的17%；今年以来外资资金面波动加大，3月份北向资金曾出现单向大规模净流出，4月以来北向资金呈现双向波动，整体仅小幅净流入。

4月以来，市场存量博弈特征明显，在国内外多重扰动因素下，投资者交易趋谨慎。往后看，市场风险偏好的回升需等待更多基本面和政策信号得到验证，如疫情走势、企业复工复产进度及4月政治局会议定调等。在此之前，A股仍将以“震荡磨底”为主。市场风格上，推荐高红利，低估值蓝筹价值板块。具体到行业上，建议配置：“银行、地产、石油开采、电力、航空”等。

民生证券：寻找混乱中的秩序

无论是基于疫情好转的假设还是“稳增长”的进一步推进，我们都会发现最终都会导致需求的重新扩张，实物投资消费需求的扩张将不可避免相对于服务消费比例上升，而这将进一步增加上游利润的弹性与持续性。

美联储加息下，对于大宗商品的冲击会先开始于更需要资本融资的供给侧，历史上价格往往上行；人民币进入汇率下降通道后，今年以来国内相对海外滞涨的商品价格将在持续性输入压力下被唤醒。从国内外能源和主要工业金属的价格差异可以看到前期已经积累了较大的势能，在近期汇率下降中以铜、铝为代表的品种已经呈现出了国内市场更具强劲的走势。

过去的人民币贬值周期给予的启示是：寻找最上游是抵抗通胀和汇率贬值的最优策略。从汇率对各行业利润的影响来看，理论上，出口依赖度高、中间投入进口依赖度低的行业受益于人民币贬值，这意味着能够以更低的出口价格抢占市场或是提高利润水平，这也为上游的量价提升创造了空间，同时贬值之下原材料的输入性通胀压力也会更大。更好的选择在于上游资源品：石油开采、煤炭开采相对市场的超额收益与人民币汇率负相关，这与我们所说的中间投入进口依赖低（上游开采几乎无中间投入），且贬值带来的输入性通胀下产品价格上涨是有内在因果性的。需重视的是，2015年后国内已经有大量的有色金属企业开始出海收购资产，构建了产业链的一体化，有色金属将成为当下贬值+通胀的受益品种。

市场面临疫情的发展、经济的寻底、对“稳增长”政策的分歧、海外加息、人民币贬值等因素，交易主线在过去的一周内多次转换，悲观情绪也在进一步蔓延。担忧存在客观合理性，但也要看到方向，在未来的混乱中，市场基于利润占比变化的市值新秩序将进一步确立：金属（铜、金、铝、锌）、油运、能源（油气、煤炭）和化肥（磷、钾和氮），需求角度配置：房地产和银行。

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