中信证券：维持中国重汽(03808)“买入”评级 目标价12.8港元

中信证券发布研究报告，维持中国重汽(03808)“买入”评级，调整2022/23年EPS预测至1.31/1.79元(原为1.79/2.04元)。考虑到重汽产品力持续提升，车型谱系进一步完善，高端化、舒适化车型发力，行业竞争力进一步增强，且在新能源及智能网联布局加速，已为未来转型奠定基础，以2022年EPS为基准，结合其历史估值中枢(11倍PEttm)及当前市场环境，予2022年8倍PE，目标价12.8港元。

事件：中国重汽2021年实现营收933.57亿元，同比-4.9%;归母净利润43.22亿元，同比-36.9%。其中，2021H2实现营收281.88亿元，同比-49.1%;实现归母净利润6.99亿元，同比-82.1%。中国重汽盈利能力受原材料价格影响有所下降，但中国重汽市占率同比进一步提升，细分市场持续突破，出口大幅增长，新能源及智能化产品持续布局。

中信证券主要观点如下：

收入快速增长，原材料价格拖累毛利率。2021年中国重汽实现营收933.57亿元，同比-4.9%;归母净利润43.22亿元，同比-36.9%。其中，2021H2实现营收281.88亿元，同比-49.1%;实现归母净利润6.99亿元，同比-82.1%。中国重汽毛利率约16.8%，同比-3.2pcts，主要由于原材料价格的大幅上涨，以及轻卡产品毛利率下降。中国重汽费用率进一步优化，费用率约费用率为11.5%，同比+0.6pct，其中销售/管理/财务费用率分别为4.9%/6.7%/-0.1%，分别同比-0.2/+1/-0.1pct，管理费用率增加主要由于研发费用增长6.6亿元，同比+25%。

重卡市占率创新高，轻卡业务有所承压。中国重汽2021年全年实现重卡销量28.2万辆，同比+1.2%，增速跑赢行业(-13.7%)，中国重汽市占率约20.2%，同比+3pcts，市占率创历史新高。中国重汽重卡板块收入约796.1亿元，同比-4.2%，经营利润率约5.4%，同比-0.9pct;轻卡及其他板块收入约130.1亿元，同比-11.7%，经营利润率约-4.3%，同比-7.5pcts，出现亏损主要由于高毛利产品销售减少、原材料价格上涨、新产品初期销售规模效应不足等因素。发动机板块收入约194.9亿元，同比-27.7%，经营利润率约8.9%，同比-6.1pcts，中国重汽发动机板块收入及利润率降低主要由于原材料价格上涨以及产品结构有所调整。

产品力不断提升，新能源、智能化等领域持续布局。2021年中国重汽载货车市占率增幅行业第一。搅拌车导入智联泵产品，销量和市占率保持行业第一。牵引车在短途、中短途、长途复合运输等细分市场不断突破。2021年实现产品出口5.4万辆，同比增长75%。豪沃TH牵引车凭借高可靠性、高舒适性和高颜值等成为爆款产品。豪沃TX冷链运输和豪沃N系列散杂运输成为明星产品。中国重汽在节能及新能源、智能驾驶、车联网等方面也在推动产品类型及结构不断优化升级：实现了全新一代高端黄河重卡批量推广，氢燃料电池重卡多场景示范应用，无人驾驶电动集卡批量交付等。

风险提示：商用车行业销量下行;原材料价格上涨超预期;基建刺激政策落地不及预期等。

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