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奈飞暴跌背后的故事:一夜快活不如十年守望

奈飞突然就讲了个鬼故事。

昨夜奈飞一度跌近40%,收跌35%,报226.2美元。成交额302亿美元,位列全部股票之首。总市值只余1004亿美元,一夜之间蒸发约543亿美元,超过标普500指数排名最后七家公司的市值总和。

其他流媒体公司也受到奈飞牵连,华纳、Roku跌6%,派拉蒙跌8.6%,迪士尼跌5.6%。纳斯达克指数跌超1%,谷歌跌1.5%,亚马逊跌2.6%,Meta跌7.8%。

有人亏到飞起,当然也有人赚翻。昨晚有人买了奈飞看跌期权,2000美元的成本,一夜之间赚了10万美元。没赶上这波的朋友也不用心急,时机已过,临渊羡鱼不如退而结网。不妨暂且想一想,在奈飞讲的这个鬼故事身上,我们能学到点什么。

01

十年一梦

奈飞暴跌之后,华尔街两名分析师火了:一位叫做比尔·阿克曼,另一位是麦克·帕契特。

阿克曼本身的知名度其实已经很高,他是对冲基金潘兴广场资本的创始人,以传奇基金经理出身在华尔街叱咤风云,曾立下比肩巴菲特、带领潘兴广场赶超伯克希尔的宏愿,可惜在奈飞上栽了大跟头。

潘兴广场旗下有三只基金,截至去年年底为止的持仓主要分布在消费板块。

其中,30%投资在音视频媒体,比如UMG联播传媒和环球音乐;26%投资餐饮,比如达美乐披萨和奇波墨西哥烧烤;15%投资以劳氏公司为主的家装零售,另外在霍华德·休斯、房利美和房地美等房地产市场,希尔顿等酒店经营市场也有布局。

阿克曼从今年1月21日开始买入奈飞,也就是奈飞年初那波暴跌22%当天。一周后,阿克曼在致投资者信中表示几天内购买了310万股奈飞股票。按当时400美元左右的股价计算,大约价值12.4亿美元。

潘兴广场总共管理资金215亿美元,也即是说奈飞所占的持仓份额超过10%,潘兴广场因此一举位列奈飞前20大股东。

从那之后直到2月初,奈飞股价经历了一波15%左右的短暂上涨,一度涨到460美元。之后就是两个多月的阴跌,直到昨天暴跌35%后,阿克曼立刻宣布将退出对奈飞的投资,潘兴广场随即砍仓奈飞股份。

一个季度、两度暴雷,来去之间,阿克曼和潘兴广场损失了4亿多美元。不出意外的话,应当是奈飞投资者里损失最惨重的一批。

在3月底潘兴广场发布的年度报告里,阿克曼信誓旦旦地表示,“奈飞目前的估值与它的内在价值相比存在很大折扣,因为它具有良好的质量和非凡的增长潜力。”

然而奈飞已经从2019年开始的三年内翻了将近3倍,阿克曼今年才姗姗来迟押注这只“流媒体之王”,不免有些暴跌之后抄底的嫌疑,可惜抄在了山腰。

投机近乎赌博,自然愿赌服输。阿克曼会出现这样的失败并不令人意外,他曾经是华尔街盛名在外的大空头,但在创办潘兴广场18年之后在康宝莱上遭遇了巨大失败,随后毅然决定永久放弃做空。

从2012年底开始,阿克曼做空了这家营养补充剂公司超过2000万股,最终在坚持5年后宣布砍仓,录得损失将近10亿美元。2012年底,康宝莱的股价最高在24美元左右,2018年涨到历史最高的60美元。其实一年之后,康宝莱就会再次跌到20美元。

在索罗斯和“华尔街之狼”卡尔·伊坎等多头的围攻下,华尔街那两年上演了一场《Kill Bill》,这场大战精彩到被好莱坞拍摄了纪录片和电影。阿克曼在康宝莱的失败不能简单地归结为短视,但如果不是高调在电视节目里公开攻击康宝莱,恐怕也不会栽这么大的跟头。

在康宝莱的失败似乎令这位传奇对冲基金经理成了惊弓之鸟,因此在奈飞上只坚持了一个季度,便匆忙抽身止血。

比尔·阿克曼(左二)

和阿克曼形成鲜明对比的,是另一位华尔街知名分析师:韦德布什证券公司的帕契特。

帕契特今年66岁,早在奈飞还在经营租赁光盘业务时就将其称为“狗屎”。奈飞2002年上市,2007年向流媒体服务转型,股价在过去十年间上涨了2700%。

在此期间,帕契特始终维持看空奈飞的观点不动摇,凭这一手“铁头功”在华尔街赢得了不小的名气,甚至在Twitch开设频道当起了UP主,和水友们分享自己对奈飞等公司的研究。

10年之后,奈飞的表现终于证实了帕契特的判断。与阿克曼入场一个季度便鸣金收兵的态度相比,算是高下立判。

帕契特并非不讲道理的无脑黑,在看空奈飞始终保持着理中客的态度,甚至在奈飞2007年转型网络视频领域时,还曾对这家公司给出“买入评级”。

帕契特对奈飞的唱衰与其业务无关,相反,他本人对网络视频市场十分看好。早在2011年,就预言传统好莱坞制片厂将进入这个市场,流媒体领域的竞争将日趋激烈。

那一年,北美年度票房为102亿美元,而流媒体市场规模到2017年才首次超过100亿美元。这个听起来相当大胆的预言,直到2019年迪士尼宣布推出流媒体服务,才终于被证实。

对奈飞的预言成真则要来得更晚一些。2012年,奈飞的年度营收为36亿美元,到2021年已经接近300亿美元,即使业务突飞猛进增长,帕契特仍然认为奈飞的估值存在泡沫:

从2002年上市到去年为止的高点,奈飞的股价上涨超过500倍,在美国历史上所有企业上市18年后的股价涨幅中排名前十。

今年以来,奈飞的股价表现终于证实了帕契特的先见之明。

02

下个十年

年初至今,奈飞的跌幅高达62%,其中1月21日暴跌21.8%,另外就是昨天跌了35%,再加上盘后续跌,股价只余223美元,回到了2018年初的水平,即把疫情两年多以来吃到的红利,全部吐了个干净。

1月21日和4月20日,正好是奈飞发布2021年四季度财报和2022年一季度财报的日子。事实上在过去九个财季中,奈飞在其中八个财季发布财报后出现大跌。原因与帕契特的观点相符,即流媒体领域的竞争激烈所致。

具体来看奈飞昨天发布的财报,一季度营收78.7亿美元,同比增长9.8%;净利润16亿美元,同比下降6%。看起来还好,重点是用户增长数据:订阅用户净减少20万,是2011年来首次为负值。

1月21日奈飞大跌22%,就是因为财报中预计一季度流媒体付费用户数将增加250万,大幅低于分析师预期的增加626万,可以说“净减少20万”令全市场始料未及。这么看来昨天的跌幅还算温和,并且奈飞在财报中预计,第二季度订阅用户将继续净减少200万。

纵向对比,奈飞去年四季度还新增订阅付费用户828万,全年新增1820万;横向对比,Disney+今年一季度订阅用户增长1180万,超过奈飞创下的单季度增长828万记录。再加上ESPN+和Hulu,平台整体新增订阅用户 1740 万人;派拉蒙+去年四季度的新增用户也超过700万。

从这些数据中,似乎可以得出奈飞增长到了瓶颈的结论,那么股价暴跌也好像在情理之中。其实并非如此,这要从两方面来看。

一方面,奈飞股价暴跌的原因是泡沫过大。而泡沫的来源相比于内部经营因素,外部的货币因素影响要更大。

奈飞股价走势最陡峭的一段出现在2019年底到2020年底,这与纳斯达克指数的走势一致,原因是美联储自疫情爆发以来肆无忌惮的QE:

2020年,美联储购买了约52%的新增国债,由此支持财政支出形成的货币供应量占美国新增M2的61%。去年末,美国货币供应量同比增长24.9%,名义GDP增速反而只有-2.3%,这表明大量货币被股市和房地产市场等资产吸收。

上周美国披露的3月份通胀数据显示CPI高达8.5%,续创1981年以来最高水平。逐渐失控的通胀逼迫美联储不得不加紧收水步伐,鲍威尔暗示在美联储5月政策会议上加息50个基点就是信号。

收水预期之下,美股自然震荡不安,过去几年大涨的科技股率先开始杀估值,加上奈飞财报炸雷,于是成了第一个刺破的皮球。

另一方面,是奈飞增长不及其他流媒体竞争对手的原因。

好莱坞传统制片厂们本身在内容方面的优势,集中体现在对IP的积累上。比如迪士尼固定三四部的漫威电影“年货”,以及星战、阿凡达,加勒比海盗、公主和皮克斯动画等脍炙人口的经典系列。

此外,派拉蒙也有《星际迷航》、《变形金刚》、《终结者》和《碟中谍》等经典IP;华纳旗下HBO Max则有对标漫威的DC系列,和《黑客帝国》、《哈利波特》,以及《权游》、《生活大爆炸》和从奈飞手里花4亿多美元抢回来的《老友记》。

相比之下,奈飞似乎家底不够看,不过IP一向不是奈飞的强项,奈飞能在这么多年里称霸流媒体市场,走的是另外一条路,即“以量取胜,以质为王”

2021年,Netflix在内容制作上的投入高达170亿美元,全年推出70多部电影。相比之下,传统制片厂里最财大气粗的迪士尼只投入了20亿美元,计划推出电影只有23部。这就体现出了资金利用效率的差别:

越有价值的IP,越需要投入相应的时间和财力、物力与人力资源,这些资源的结果最后呈现在小屏幕上确实有“核弹”效果,但在转化效率上势必有些过剩。

奈飞的策略看起来更有效率:保证每周都有新鲜的内容向观众提供,无疑是更有吸引力的选项,尤其是在保证质量的基础上——从2018年开始,奈飞在电视剧领域的艾美奖和电影领域的奥斯卡奖方面,屡次打破提名和获奖历史。

从以上分析中可以得出结论,奈飞正处于美股整体杀估值进程中,短期之内跌幅仍将继续扩大。不过,奈飞仍然是以前那个流媒体之王,迪士尼们处于快速增长阶段,但路线不同导致奈飞仍然能够保持市场占有率。

因此,只要奈飞找到新的增长点,它的商业模式就仍然坚挺。这也是在近期大跌后,帕契特反而开始唱多奈飞的原因。

03

结语

投资不是赌博,相比赚一票就溜,亏一波赶紧跑的“专业人士”,我更信赖对一家公司研究10年以上的分析师的看法。

不过,在已经高速增长这么多年后,找到新的增长点谈何容易。奈飞目前的尝试主要有两个方向:

一是挖掘存量市场。包括推出有广告的低价订阅模式,这种做法正在流媒体市场流行开来;还有上调订阅价格,并想办法从用户的账号共享行为中额外收费,目前奈飞正在测试这项新功能。

二是打开增量市场。一方面开展其他业务,比如在视频游戏领域的探索,去年11月宣布进军游戏市场后,奈飞目前已经在游戏平台上线了五款手游。

另一方面是继续耕耘尚未完全开发的亚太和拉美等市场。中国就不说了,奈飞这两年在日本开设东京都动画制作基地,在韩国、泰国、英国都根据当地口味拍了不少受欢迎的作品。

说白了,只要奈飞隔一段时间就能出一部《鱿鱼游戏》,谁敢说这不是一家好公司?

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