中国电力（02380）：百亿收购“风光”资产，战略落地迈出坚实一步

超过百亿元收购清洁能源资产，为港股于2023年最大手笔的收购案例之一，中国电力（02380）在转型路上加速领跑同行，成为行业“聚光灯”下的明星标的。

智通财经APP了解到，近日中国电力发布公告，称公司拟合计以88.11亿元向国家电投收购北京公司55.15%的股权及福建公司、黑龙江公司及山西公司100%的股权，以及拟以19.74亿元向国家电投广东及中国电能收购揭阳公司100%的股权。收购事项涉及标的总装机容量约9.3吉瓦，其中7.5吉瓦已运营，另有1.74吉瓦在建。

此次收购合计代价为107.85亿元，足以确立中国电力作为国家电投清洁能源旗舰上市附属公司的定位，未来或有继续注入优质资产的可能性。

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不过在业绩为王的港股市场，投资者最为关心的是此次收购对中国电力业绩带来的影响力，以及对未来成长、盈利及估值是否带来驱动？

“风光”加速扩张，确立核心地位

智通财经APP了解到，中国电力此次收购标的包括国家电投旗下的北京公司、福建公司、黑龙江公司、山西公司以及揭阳公司，前四家为股权I收购，标的估值135.53亿元，其中北京公司比重较大，估值达105.72亿元，占比78%；揭阳公司为股权II收购，标的估值为19.74亿元。

上诉五家标的净资产分别为131.02亿元、17.74亿元、16.54亿元、10.85亿元以及18.11亿元，合计净资产194.26亿元，税后净利润分别为7.71亿元、0.49亿元、0.46亿元、0.21亿元及2.92亿元，合计税后净利润11.8亿元。标的整体净资产收益率（ROE）为6.07%，其中北京公司和揭阳ROE分别为5.9%及16.12%。

参照港股电力板块，整体收购估值不高，标的也很优质，其中北京公司和揭阳公司盈利质量较好，税后利润占比高。需要注意的是，黑龙江公司潜力大，从装机容量看，北京公司为4.53吉瓦，黑龙江公司为1.65吉瓦，按照北京公司每吉瓦产生的利润计，黑龙江应为2.81亿元。收购落地后，预计该公司加快整合优化效率，提升黑龙江公司的盈利能力。

实际上，五家标的为风电及光伏资产，涉及位于中国21个省份，主要分布在山西、内蒙古、黑龙江、宁夏、山东及新彊等区域。而中国电力2022年财报显示，（包括直辖市）风电场覆盖17个省份，光伏电站覆盖25个省份，此次收购将大幅加强该公司在各个区域电力市场和上下游产业链的影响力。

据了解，中国电力是国家电投清洁能源旗舰上市标的，一直都是港股市场上能源转型的标杆。该公司火力发电业务占比逐年下降，但目前仍占最大比重，2022年火电、水电、风电、光伏及储能收入贡献分别为65.42%、10.72%、11.98%、9.82%以及2.05%。水电、风电及光伏收入占比超过30%，且贡献核心利润。预计本次收购交易后，中国电力清洁能源收入占比将大幅提升，有望在2023年突破50%。

此次收购符合中国电力转型战略，截止2022年末，其清洁能源装机量为20.52吉瓦，占比总装机量64.9%，其中风电和光伏合计为14.4吉瓦，占比45.57%。此次收购增加风电及光伏合计9.27吉瓦，将使中国电力清洁能源装机容量快速提升约50%。

而风电和光伏利润率较高，2022年年度利润率分别为32.65%及23.86%，但受火电业务拖累，整体利润率为6.15%。在过去两年里，该公司收购及在建扩张基本沿着风电及光伏业务线，后续国家电投仍有注入清洁资产预期，而随着利润率较高的风电及光伏业务收入比重提升，将带动整体利润率及股东回报率的提升。

收购标的并表，业绩影响显著

值得一提的是，投资者可能关心标的并表对中国电力的影响，此次收购北京公司达55.15%股权，其他四家标的100%股权，将对公司经营、财务以及业绩带来显著性影响。

从财务端来看，大幅增厚资产，若按完全并表，五家标的带来总资产增加676.08亿元，较2022年末增长32%，净资产增加194.26亿元，较2022年末增加28.32%。

在收入端，标的未披露收入情况，但根据中国电力风电光伏每吉瓦装机量带来的收入数值（2020-2022区间值6-9亿元）进行大致测算，运营资产大概带来收入约45-67.5亿元，若在建项目（包括公司及收购标的）投运，收入将带来98-147.06亿元，占比2022年收入22.44%-33.65%，基本确定高增长。

而在利润端，按照管理层预测的30%利润增长计算，2023年将带来10亿元以上的归属股东净利润。如该收购在9月底完成，按照香港会计准则，标的资产经营数据在四季度开始并表，预计将贡献2亿元的归属股东净利润。而在2024年，标的资产业绩全年并表，将进一步展现本次交易对上市公司的业绩贡献作用。

在风电及光伏项目全部运营的情况下，可确定性的带动收入全年双位数增速，带动净利润于下半年保持高增长水平。同时考虑到风电零部件以及光伏组件价格下降、宏观用电量上升、清洁能源对火电替代率提升，风电及光伏利用小时数以及电价具有上升预期，利润率仍有较大可提升空间。

五家标的对中国电力的财务及业绩影响显著，基本锁定未来业绩增长，在高确定性下，为公司高ROE及分红带来预期。2022年公司ROE为3.9%，预计2023年翻倍，将达到7%，未来随着风电及光伏资产比重提升，有望达到10%以上，而其2019年就诺分红比例不低于50%，以目前市值水平，预期股息率将达到10%。

业绩高确定性，估值回撤或可捡漏

在资本市场，投资优质标的需要有好的估值。从估值上看，根据富途牛牛，目前中国电力的PE及PB估值分别为12.6倍及0.88倍，低于电力板块（23.3倍及0.9倍），其中就PE而言，2023年预计将为6倍，远远低于行业均值。以风电及光伏可观测的利润（年报27.32亿元+标的权益净利润8.33亿元）算，以行业PE均值计算，光两大业务带来的估值就达830.7亿元，较目前港股市值高出139.4%。

此外，火电盈利具有修复预期，主要为能源成本下降，该公司通过投资及持股方式以及与煤炭龙头长期合同获得稳定的煤炭供应，比如去年12月引入中煤电力战略投资，今年初与淮南矿业重续为期3年的煤炭供应框架协议，都为2023年火电业务盈利修复带来铺垫；水电业务上半年受资源影响表现不佳，下半年预计来水好转；储能业务是该公司发展最快的业务之一，在8月3日旗下新源智储与山东院订立了一份BESS合同，保障收入增长，且保持盈利能力，已成为新增长亮点。

基于强劲的基本面，各大券商投行也看好公司新能源转型发展，基本为买入评级。比如长江证券研报看好公司此次收购，认为此次收购估值具有优势，且资产分布广，将进一步巩固公司在各个区域内电力资产的优先收购权，明确公司作为国家电投新能源旗舰上市公司地位，而公司也将迈入快速成长期。

综合看来，中国电力的百亿收购，代价低，标的优质，资产分布范围广，将极大增强公司在风电及光伏领域的竞争力。公司运营和在建（包括此次收购）的风电及光伏总装机量高达30.74吉瓦，未来收入份额将大幅提升，同时驱动整体盈利能力的提升。在港股市场，该公司也将成为电力行业转型标杆。

中国电力业绩增长强劲，在过去五年，收入、净资产均保持双位数的复合增速增长，市值整体也保持在增长通道，但市值影响因素较多，因此线性同步较差，去年主要因为火电业务持续亏损以及板块拖累，使得市值回撤了37%，但也成为价值投资者捡漏的机会。高确定性的业绩、低估值的行业龙头，将受到资金青睐。

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