环球今日报丨投资定力成获利关键：顶流刘格菘操作策略曝光，基金高买低卖或背离强者恒强

7月19日晚间，顶流基金经理刘格菘二季度的投资轨迹浮出水面。

广发小盘成长基金披露的最新二季度报告显示，刘格菘以他的持仓定力扛住了今年四月市场的剧烈波动，核心持仓几无变化，不过他此前持有的小康股份因股价连续反弹，从一季度末的第五大重仓股涨成第一大重仓股。而刘格菘年初最爱圣邦股份截至6月末，已因股价尚未反弹，被动降至第五大股票，也成为刘格菘在二季度的主要加仓对象。

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值得关注的是，刘格菘在本次季报中强调了他对市场的一大观察，就像互联网浪潮所创造的财富一样，A股未来投资中的最大的贝塔将继续取决于时代背景，也因为时代背景对优秀股票的塑造，他认为卖出涨幅大，置换买入跌幅较大的策略，很可能背离经济领域的普遍规律，即行业的大多数情况是“马太效应”，强者恒强、优胜劣汰。

投资定力是获利关键，小康股份涨成头牌重仓股

广发小盘成长基金7月19日晚间披露的二季报显示，小康股份已涨成第一大重仓股，基金经理只做出稍许“被动减持”，以符合公募基金的“双十规定”，值得一提的是，基金经理延续了一季度末的持仓结构，前十大核心股票名单几无变化。

最新披露的基金二季度报告，凸显了部分顶流基金经理在市场杀跌环境中，在核心标的上的持仓定力。尽管三四月份是基金杀跌的绝望时间，许多基金的净值在二季度的四月中旬遭遇年内的最大痛苦，承受业绩考核压力、基民问责压力的部分顶流基金经理，在最为恐慌的环境下坚定看好手中优秀公司的珍贵筹码。

在刘格菘的二季度投资操作中，他的前十大核心股票几乎完全延续了第一季度末的持仓名单，这显示出在市场杀跌环境下，刘格菘并未因为市场短暂的剧烈被动进行调仓，他“按兵不动”的投资策略避免市场反弹后的踏空可能。

延续今年第一季度末的持仓名单，对该基金二季度拥抱市场复苏至关重要。广发小盘成长基金披露的二季报显示，小康股份截止今年第二季度末已因股价持续上涨成为该基金的第一大重仓股。而在今年第一季度末，小康股份是刘格菘所管的广发小盘成长基金的第五大重仓股。而在今年三四月份，小康股份出现一波明显的杀跌，但这波杀跌中，刘格菘较大概率未进行持仓调整。

尽管截至今年第一季度末，广发小盘成长基金持有小康股份约1800万股，占基金净值为7.85%，而在今年第二季度末，刘格菘在该基金上所持小康股份为1550万股，占基金净值为10%。业内人士认为，上述300万股的减持大概率为基金经理的“被动操作”，由于小康股份五月份上涨35%，六月份又继续上涨54%，因此基金经理可能为符合“双十规定”，对小康股份进行少许减持，而截止今年第二季度末，小康股份的投资占该基金净值比例已达10%的数据，也强调了这一点。

跌出头牌股宝座，圣邦股份成逆势加仓对象

在刘格菘管理的广发小盘成长基金中，年初的第一大重仓股圣邦股份，在今年第二季度末已“降”为第五大重仓股。

最爱的变化是否体现着顶流基金经理的主动调减？券商中国记者注意到，圣邦股份离开第一大重仓股位置，并降至第五大股票，并非刘格菘对该股投资策略发生变化，而是因为圣邦股份在今年二季度继续走跌，短期的股价走跌使得该股“自然”离开第一大重仓股位置。实际上，在圣邦股份股价走跌的二季度内，刘格菘不仅未减持该股，还加仓圣邦股份接近150万股，不过，由于小康股份及其他几只股票反弹凶猛，而圣邦股份低迷的表现一直持续到二季度末，因此刘格菘对圣邦股份的这一加仓操作，未能让圣邦股份夺回第一大重仓股的宝座。

除了逆势加仓圣邦股份，刘格菘在第二季度内还加仓锦浪科技约170万股。因锦浪科技自二季度以来的强势表现，这一加仓使得原先只是第八大重仓股的锦浪科技，在二季度末已成为广发小盘成长基金的第四大重仓股。

值得关注的是，锦浪科技在刘格菘重仓股中的排名，可能在七月中旬已进入前三。锦浪科技在七月股价继续上涨接近10%,而刘格菘所持有的第三大重仓股为隆基绿能，持仓资产与锦浪科技较为接近，考虑到隆基绿能七月以来调整接近10%，在持股资产接近的情况下，这意味着锦浪科技在基金中的资产净值占比，大概率将超过隆基绿能。

时代背景创造最大贝塔，高买低卖背离“马太效应”

刘格菘这位顶流也在季报中分享了他在投资中的所思所想，尤其是他对是什么引领中国经济的思考，从而引导他在A股的一系列选股投资逻辑。

刘格菘说，从 5 月初以来市场的走势判断，预期最悲观的阶段可能已经结束，系统性风险或已得到充分释放，基本面的趋势力量有望重新成为资产定价的核心，下半年资本市场或有可能呈现结构性行情丰富多彩的局面。尽管 5 月份以来的基金净值反弹幅度较高，但我们本不希望以高波动率为代价获得预期回报。二季度科技创新、高端制造方向的资产波动率超过其他资产背后的原因主要体现在两方面：一方面是高端制造类资产过去两年获得了较高的回报，二是在大部分市场参与者的资产选择中，高端制造资产与传统“核心资产”可能还有差异。资产价格的波动性来自阶段性业绩的波动与估值的波动，预期的分化是估值波动的来源，基本面的趋势力量也会通过影响预期从而影响估值。

因此，从长周期看，基本面的趋势是决定资产价格的核心因素。随着基本面的趋势力量成为资产定价的核心，下半年市场整体波动率可能会回到历史正常区间水平。投资中最大的贝塔来自于时代背景，过去的互联网浪潮、智能手机浪潮都诞生了一大批大市值的优秀企业。未来的科技创新、高端制造能否带来新的时代浪潮，取决于我们国家能否真正进入创新引领经济发展的新阶段。

从微观视角纵观历史上创新引领经济发展的经济体的成功经验，他认为以下几点至关重要：

（1）工业体系的完备性是创新发展的重要支撑。持续的创新不会独立发生，而是需求引领与创新能力共振的结果，德国的高端制造业、日本的电子与新材料产业、美国的互联网与医药产业过去的发展都离不开上述两个条件，需求来自全球化的引领，创新能力来自人才与相应工业体系的完备性。创新经济体的发展也不是偶发性、点状的创新，而是系统性、持续性的创新，工业体系的完备性决定了创新的系统性与持续性。从贸易总量的角度，中国已经替代日本、德国成为全球第一大供应链中枢，截至2019 年，在 621 项制造业品类中，中国有 340 个品种是全球第一大供应国，在 77%的品类中位居全球供应国 TOP3，从这个角度看，支撑我们创新的工业体系已经足够。

（2）产业集群效应决定了创新发展的效率。产品创新、技术创新需要有体系性的支撑，涉及到材料、工程、制造等多方面能力的快速响应，上下游的配合协同决定了创新发展的效率。过去 20 年，中国的产业集群效应不断扩大，在产品复杂程度等方向不断提高，我们可以清晰地看到，近年来在智能手机产业链、新能源产业链、汽车智能化产业链、互联网应用产业链等产业集群效应突出的方向上，中国的创新效率领先全球。

（3）市场深度与知识产权保护决定了创新回报。面对的市场越大，创新产生快速回报的概率越大。过去日本、德国的成功来自全球化的市场，中国的企业与日本、德国创新企业相比，一方面中国自身的市场足够大，另一方面前述优势产业链依然在享受全球化的红利。知识产权保护扩大了领先企业的技术优势，拉长了创新回报的时间周期，近几年国内政策也在不断加强知识产权保护力度。从这个角度看，创新引领经济发展的效应会越来越突出，龙头企业未来超越其他创新经济体企业的潜在高度可能是必然。

刘格菘认为上述三点是一个经济体能否成功进入内生性创新引领发展阶段的重要条件，中国已经建立的全球比较优势产业链正在进入快速发展的通道，同时可以预见正在建立比较优势的产业链也会越来越丰富。创新成为内生性条件，意味着通过创新获得成功的企业会持续加大创新力度，通过产业协同引领产业链创新发展，不断形成创新的生态反应。科技创新、高端制造类资产成为新的时代背景下的“核心资产”越来越成为可能：随着建立全球比较优势产业链的增多，创新回报加强，此类资产的周期性业绩波动幅度同历史相比会不断减小。

刘格菘也坦言，从均值回归的角度，对上涨幅度较大的资产兑现收益或许是正确的做法，卖出上涨幅度较大的资产换成跌幅较大或者涨幅较小的资产，“损有余补不足”才是普遍的规律。但如果基金经理把视角贴近微观产业链会发现，经济领域的普遍规律实际上是“马太效应”，强者恒强、优胜劣汰。从长周期角度看，对基金配置的资产充满信心，请基金持有人也能从长周期的视角进行投资，和基金经理一起投资中国比较优势企业，以期获得更好的长期回报。

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