海通证券：首予海伦司(09869)“优于大市”评级 价值区间23.4-26.3港元

海通证券发布研究报告称，首予海伦司(09869)“优于大市”评级，预计2021-23年收入20.2/45.8/80.7亿元，同比增147.2%/126.8%/75.9%;经调净利润各1.3/6.1/10.9亿元，予22年40-45xPE，合理市值297-334亿港元，价值区间23.4-26.3港元。

海通证券主要观点如下：

全国TOP1连锁小酒馆，以高性价比的产品组合和高舒适度的门店服务旨在为年轻消费者创造自由、快乐的线下社交空间。截至2021年9月24日公司共拥有全直营酒馆584家。

1)收入高增，净利短期承压。2018-2020年公司收入CAGR达166.9%。疫情后1H21收入8.7亿元，同比增长303.7%。短期受疫情、加盟转直营和门店快速扩展影响，2020年经调净利率同比下降4.7pct至9.3%，1H21维持9.3%。

2)IPO后创始人持股69.06%，2021年9月10日上市。上市募集资金将用于门店扩张以及基础设施和人才建设。2021年12月6日入港股通。

行业前景广阔，龙头效应显现。

1)小酒馆增速高、潜力大，餐饮行业优质细分赛道。根据数据，2020年我国酒馆市场规模776亿元，预计2025年将达到1839亿元，2021-25年CAGR12.5%，渗透率将从2.0%提升至2.4%。行业发展进入快速道。

2)酒馆行业高度分散、品牌力弱、连锁化率提升空间大。按2020年收入计算，中国酒馆行业CR5仅为2.2%，远低于2019年英国酒吧25.5%的CR4和2020年日本居酒屋53.7%的CR5，也远低于中国现制茶饮51%的CR5。2020年3.5万家酒馆中95%以上为独立酒馆。与其他消费子行业类似，酒馆行业也有标准化、连锁化和规模化的机会，尤其是在中低端市场，也可以孕育出区域性乃至全国性的品牌，而拥有规模化的先发优势的品牌将在竞争中脱颖而出。

增长引擎：门店拓展+标准化运营。

1)精准定位，打造在各维度满足年轻人需求、匹配其消费能力的线下社交场景。产品拥有极致性价比，组合以自有品牌为主，1H21自有品牌收入占比78.5%。选址聚焦“一流商圈，二流位置”的高性价比物业，有效平衡租金与客流。门店设计和装修材料不断迭代，融入民族文化元素，打造舒适氛围。提倡适度服务，保障消费者自由轻松的社交空间。同时，利用新渠道新媒体全方位占据年轻人社交圈，发力社区运营，扩大私域流量池。截至2021年8月，公司微信、抖音、微博已累计粉丝超750万。

2)门店以中低线城市为主，密度与同店双增，扩展空间仍大。从销售额和门店数来看，占比最高是二线城市，其次是三线及以下，最少是一线，占比约6/3/1。在疫情以及门店净增的情况下，2020年直营店的单店日均销售额与单店客流各同比增长4.8%和8.3%，同店同比微跌0.6%，基本保持稳定。疫情后恢复较快，1H21同店增速高达104%。现阶段看门店扩展空间仍大，预计2025年门店空间约4000家。

3)标准化助力门店扩展。快速展店条件已具备，包括标准化的选址和装修，成熟的门店模型，数字化运营的系统，精简的SKU和完善的供应链，以及人才的储备和培养。目前，新店从选址到开业只需2-3个月，装修环节仅耗时40天。

风险提示：酒馆市场增速放缓;食品安全风险;扩张速度不及预期;行业竞争加剧;原材料市场价格波动。

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